事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季度报告：2024 年全年实现营业收入6.58 亿元，微芯同比增长25.63%；归母净利润为-1.15 亿元，生物同比下降228.96%；经营性现金流全年净流入7613 万元，西格同比多流入2.33 亿元。列钠2025 年一季度，营收研公司实现营业收入1.62 亿元 ，大增同比增长24.24%，管线归母净利润为-0.19 亿元，持续亏损同比扩大4.64% 。推进

   　　西格列他钠营业收入快速增长，微芯西达本胺增长稳健：2024 年7 月西格列他钠联合二甲双胍治疗2 型糖尿病适应症获批后销量大增，生物2024 年实现营业收入1.40 亿元，西格同比增长231.76% 。列钠截至2024 年年末，营收研产品已覆盖各级医疗机构近2800 家 ，大增药店3722 家，2024 年底产品原价续约医保至2026 年 ，产品无降价风险
。基于针对MASH 的Ⅱ期试验的良好疗效，公司将优先推动产品在2 型糖尿病合并MASH/MAFLD 患者人群中的应用
。西达本胺增长稳健，2024 年产品获批联合R-CHOP 治疗DLBCL 的新适应症，2024 年西达本胺实现收入近5.0 亿元，同比增长7.06%
。

   　　重点项目快速推荐，布局多个差异化早期管线
：2024 年7 月，西达本胺联合信迪利单抗和贝伐珠单抗治疗二线及以上标准治疗失败的MSS/pMMRCRC 患者的Ⅲ期临床试验申请获批
，目前已完成200 例入组；西达本胺联合CHOP 用于初治PTCL-TFH 的Ⅲ期临床试验申请已于2025 年2 月获得批准；西奥罗尼联合AG 一线治疗晚期胰腺癌的Ⅱ期试验在稳步推进中。此外，公司还布局了CS231295（透脑Aurora B 选择性抑制剂）、CS12192（高选择性JAK3激酶抑制剂）等多款差异化早期管线 ，其中CS12192 已完成Ⅰ期临床试验。

   　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入7.80/9.52/11.75 亿元，归母净利润-0.60/0.08/0.49 亿元。对应PS 分别为8.97/7.35/5.95 倍，维持“增持”评级 。

   　　风险提示  ：核心产品专利过期；商业化不及预期；临床试验结果不及预期。